Tus Primos Quieren Sacar su Dinero: 6 Reglas para un Programa de Liquidez de Accionistas Familiares

En el verano de 2007, la familia Bancroft votó el futuro del Wall Street Journal. Habían controlado Dow Jones durante más de un siglo, y algunos creían que ser dueños del periódico era una responsabilidad pública. Pero la familia se había convertido en decenas de primos, fideicomisos y ramas, y muchos tenían una fortuna que no podían gastar. Cuando Rupert Murdoch ofreció 60 dólares por acción, una prima del 67% sobre el precio de mercado, suficientes dijeron que sí. La operación rondó los 5.000 millones de dólares, y el Journal salió de la familia.

Cuatro años después, Cargill sintió la misma presión desde otro ángulo. Margaret A. Cargill había fallecido en 2006, y los fideicomisos benéficos que tenían sus acciones necesitaban diversificar. En lugar de sacar la empresa a bolsa, algo a lo que la familia se había resistido durante décadas, Cargill entregó su participación en Mosaic a esos accionistas en una escisión libre de impuestos que se cerró en mayo de 2011. Los fideicomisos obtuvieron liquidez. Cargill siguió siendo privada.

Dos familias, el mismo problema: accionistas que necesitan sacar dinero de una empresa que nunca se diseñó para dárselo. Una familia vendió la compañía. La otra diseñó una salida para los accionistas que la querían.

Nuestro grupo está en manos de la familia desde 1890, así que he visto esta pregunta desde dentro. Estas son las seis reglas que pondría en marcha mucho antes de que el primer primo pregunte.

Por qué un problema de liquidez se convierte en un problema de propiedad

En la primera generación, el fundador tiene las acciones y dirige el negocio. En la segunda, los hermanos que trabajan en la empresa y los que no todavía comparten mesa. En la tercera hay primos que nunca han trabajado en la compañía, viven en ciudades distintas y tienen acciones que valen mucho sobre el papel y nada en su cuenta bancaria.

Una acción familiar no tiene mercado. Suele pagar un dividendo modesto, no puede venderse a un tercero sin el consentimiento de los demás y se valora con un fuerte descuento si alguien lo intenta. Los valoradores aplican habitualmente descuentos por falta de liquidez y por falta de control a las participaciones minoritarias en empresas privadas, y esos descuentos pueden llevarse una parte importante de lo que los accionistas creen que tienen.

Un accionista que se siente atrapado acabará empujando hacia la única salida que libera a todos a la vez: vender la empresa entera. El objetivo de un programa de liquidez es dar a esa persona una puerta más pequeña y ordenada para que la familia no tenga que vender la casa.

Regla 1: Decide qué quiere la familia antes de fijar un precio

Un programa de liquidez no es un ejercicio de valoración. Es una política que responde a una pregunta que solo la familia puede contestar: ¿queremos conservar esta empresa para la próxima generación y cuánto estamos dispuestos a pagar por mantenerla unida?

Escribe primero esa respuesta. Si el objetivo es la propiedad a largo plazo, el programa existe para que los pocos que quieren salir lo hagan sin forzar una venta. Si el objetivo es maximizar el valor y vender dentro de diez años, quizá un programa de recompra sea la herramienta equivocada. Explicamos por qué estas decisiones deben quedar por escrito en el protocolo familiar que mantiene la empresa en la familia.

Regla 2: Separa la compra puntual de la ventana periódica

Hay dos programas distintos, y las familias suelen confundirlos.

• Una compra puntual permite que una rama, un primo o un fideicomiso salga por completo. Se negocia, suele ser grande y a menudo se financia a varios años.
• Una ventana de liquidez periódica da a todos los accionistas una oportunidad programada, por ejemplo cada dos o tres años, de vender una parte de sus acciones a la empresa.

La compra puntual resuelve una crisis. La ventana evita la siguiente. La mayoría de las familias solo construye la primera, y la construye con prisa, bajo presión y con abogados en ambos lados. Si necesitas fijar el precio de una salida completa, nuestra guía sobre cómo comprar la parte de un socio explica la mecánica.

Regla 3: Pon un tope a la caja para que la empresa nunca pague la salida con su futuro

Cada euro o dólar que se usa para recomprar acciones es un euro que no se invierte en viñedos, edificios, personas o adquisiciones. Los asesores que diseñan estos programas, como el equipo de empresa familiar de Mercer Capital, insisten en que las recompras reducen la caja de la empresa o aumentan su deuda, y en que el programa necesita un techo.

Fija tres límites por adelantado:

• Un tope total por ventana, por ejemplo un porcentaje fijo del flujo de caja libre del año o del balance.
• Un tope por accionista, para que una petición grande no consuma todo el presupuesto.
• Una regla de prorrateo para cuando las peticiones superen el tope, de modo que nadie gane por pedir primero.

La supervivencia de la empresa va primero; la liquidez del accionista va después, y el programa debe decirlo por escrito.

Regla 4: Acuerda la fórmula de precio antes de que nadie quiera vender

Las peleas familiares más amargas son por el precio, y ocurren porque el precio se negocia en el momento en que alguien quiere irse. Elimina la negociación.

Acuerda el método ahora: una valoración independiente cada uno o dos años, siempre con el mismo valorador, y una decisión clara sobre si el precio de recompra incluye un descuento por iliquidez. Mercer Capital señala algo que conviene repetir: cuánto de ese descuento aplicar es una decisión de política familiar, no una cuestión técnica. Un descuento pequeño premia a los que se quedan; uno grande castiga a los que se van.

Elijas lo que elijas, aplícalo a todos, siempre. Las mismas reglas deben regir en caso de fallecimiento, divorcio o incapacidad, por eso el programa tiene que ser coherente con tu acuerdo de compraventa entre socios.

Regla 5: Mantén las acciones dentro de la familia, y que sea un derecho, no una amenaza

La liquidez de un accionista no puede convertirse en una puerta de entrada para un extraño. Hermès mostró la versión defensiva de esta regla. Cuando LVMH reveló una participación del 17% en 2010, la familia anunció un holding, H51, que inmovilizó alrededor del 50,2% del capital durante veinte años y se reservó un derecho de adquisición preferente sobre las acciones que la familia seguía teniendo directamente.

No hace falta un comprador hostil para usar la misma idea. Da a la empresa, y después a los demás familiares, un derecho de adquisición preferente, para que las acciones que salen de una rama acaben en otra y nunca en manos de un extraño. Un derecho de adquisición preferente protege el control sin atrapar a nadie, porque el vendedor sigue cobrando.

Regla 6: Paga dividendos con los que se pueda vivir

El mejor programa de liquidez es el que casi nunca se usa. Los accionistas que reciben un dividendo estable y previsible se sienten propietarios. Los que no reciben nada durante años empiezan a sentirse rehenes, y los rehenes buscan la salida.

Eso no significa repartirlo todo. Significa una política de dividendos por escrito, fijada junto al programa de recompra, que equilibre la reinversión con una rentabilidad justa. Escribimos sobre ese equilibrio en reinversión frente a disciplina de dividendos. Un dividendo modesto pagado cada año compra más paz familiar que una recompra generosa ofrecida una vez por década.

Puntos Clave

• Una acción familiar sin comprador se siente como una trampa, y los accionistas atrapados acaban empujando para vender toda la empresa.
• Decide el objetivo de la familia a largo plazo antes de diseñar cualquier mecanismo de recompra.
• Distingue la compra puntual de la ventana de liquidez periódica; construye la ventana antes de necesitar la compra.
• Limita la caja disponible por ventana y por accionista, con reglas de prorrateo cuando las peticiones superen el tope.
• Acuerda por adelantado el método de valoración y el descuento por iliquidez, y aplícalos a todos.
• Usa un derecho de adquisición preferente para que las acciones se queden en la familia sin atrapar a nadie.
• Un dividendo previsible reduce la presión sobre la puerta de salida.

Preguntas Frecuentes

¿Qué es un programa de liquidez para accionistas en una empresa familiar?

Es una política escrita que permite a los accionistas familiares vender parte o la totalidad de sus acciones a la empresa o a otros familiares en condiciones acordadas. Suele fijar el calendario, la fórmula de precio, la caja disponible y el orden de prioridad. Su objetivo es dar una salida ordenada a quien necesita liquidez sin forzar la venta del negocio.

¿Cómo se compra la parte de familiares en una empresa familiar?

Empieza con una valoración independiente y una fórmula de precio acordada, y después decide quién compra: la empresa, los accionistas que se quedan o una sociedad holding. Las compras grandes suelen pagarse en varios años con el flujo de caja de la empresa, a veces con financiación bancaria. Las condiciones deben coincidir con el acuerdo entre socios para que todos los familiares reciban el mismo trato.

¿Cuáles son las desventajas de una compra de participaciones?

Una compra consume caja o deuda que podría financiar el crecimiento, y si el precio está mal fijado, los propietarios que se quedan pueden pagar de más o el vendedor sentirse engañado. También puede concentrar la propiedad y cambiar el equilibrio de poder en la familia. Los topes, una fórmula de precio fija y un calendario de pagos reducen esos riesgos.

¿Deben valorarse las acciones familiares con descuento?

Depende de la política familiar. Los valoradores suelen aplicar descuentos por falta de liquidez y de control a las participaciones minoritarias, pero en un programa de recompra la familia puede decidir cuánto de ese descuento aplicar. Lo importante es decidirlo de antemano y aplicar la misma regla a todos los accionistas.

¿Cómo siguen siendo privadas las empresas familiares a lo largo de las generaciones?

Dan a los accionistas motivos para quedarse y una forma justa de irse: una política de dividendos clara, una ventana de liquidez periódica, derechos de adquisición preferente y un gobierno que mantiene informados a los propietarios que no trabajan en la empresa. Cargill y Hermès son dos ejemplos muy distintos de familias que diseñaron soluciones para conservar el control y atender la necesidad de liquidez de sus accionistas.

En Resumen

Las familias rara vez pierden sus empresas porque el negocio fracase. Las pierden porque los propietarios que necesitan dinero no tienen otra forma de conseguirlo que vendiéndolo todo. Un programa de liquidez es un documento pequeño y aburrido que evita ese final. Escríbelo mientras todos se llevan bien.

Si quieres ver cómo piensa la propiedad a lo largo de las generaciones un grupo familiar que construye empresas desde 1890, conoce más sobre Manzanos Enterprises.